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キャピタルゲインとインカムゲイン

ちょっと時間が空いてしまいましたが、先日の「成長する資産・しない資産」で予告したとおり、債券の利子について書いてみます。

債券は一般的に、償還期限や額面、利率、利払い回数が事前に決められているので、その債券を満期まで保有した場合の利益がいくらなのかが明確です。そして債券を償還期限前に売却して得る差益がキャピタルゲイン、債券を保有している間に受け取る利子がインカムゲインと呼ばれます。

しかし、債券投資の実態を考えてみれば、キャピタルゲインとインカムゲインに分けて考えることがいかにナンセンスかが分かります。

例えば、X社が償還期間10年、額面100万円、利率10%(年1回支払)の社債Aを発行した場合、社債Aを発行日に80万円で購入して満期まで保有した場合の利益は、購入価格と償還価格の差額20万円と10年分の利子100万円の合計120万円。
償還期間が10年ですから、投資収益率(実質利回り)は複利年率9.6%となりす。

次に、社債Aの発行からちょうど1年後、X社が今度は償還期間と額面が同じで、利率5%(年1回支払)の社債Bを発行した場合、社債Bを発行日に80万円で購入して満期まで保有した場合の利益は、社債Aと同様に計算すると、70万円。
償還期間が10年ですから、投資収益率(実質利回り)は複利年率6.5%となります。

社債Aと社債Bを比較すると、社債Aの方が有利なのは明らかですね。

ところで、発行日に社債Aを購入した投資家が、1年後の社債B発行日に社債Aを転売するとしたら、いくらで転売できるか考えてみます。

前記のとおり、社債Bの実質利回りが6.5%ですから、理論上は、「実質利回りが社債Bと同じとなる」価格で売却することができるはずです。

そこで、実質利回りが同じとなる価格を計算します。
その結果・・・・、社債Aを107万円で購入した場合、実質利回りが複利年率6.5%となるので、その価格で売却することが可能です。
ちなみに、社債Aを購入後1年で107万円で売却した場合の利益は、売買差額27万円と1年分の利子10万円の合計37万円。
投資収益率は46%と、なかなかのリターンです。

ところで、どうして社債Aを額面より高い価格で売却できるのか。
確かに、社債Aが9年後に満期償還を迎えた場合に受け取れる金額は100万円なので、その点だけを捉えると7万円のマイナスになります。
しかし、社債Aでは償還までの9年間に90万円の利子を受け取れるので、損益を通算して83万円の利益になります。
つまり、社債Aを107万円で購入して9年間で83万円の利益を得るときと、社債Bを80万円で購入して10年間で70万円の利益を得るときで投資収益率が同じなので、社債Aを額面より高い価格で購入しても損にはならないということです。
また、視点を変えてみると、社債Aを売却した投資家は、「翌年以降の利子をキャピタルゲインの形で手に入れた」と考えることもできます。

結局、債券の「価値」は、償還価格と利子総額の総和なので、償還前に転売して売却益を得るか、満期まで保有して償還差益と利子を受け取るかは「価値」の換金方法の違いに過ぎないということです。

そして、場合によっては、満期まで保有して利子を受け取るより、償還前に売却した方が投資収益率が高くなるので、キャピタルゲインとインカムゲインを区別して考えることは余り合理的ではありません。

だから、キャピタルゲインとインカムゲインを分けて課税するなんて、本当にナンセンスだと思うんですけどねえ・・
[ 2006/11/24 12:12 ] 投資全般 ファンド | TB(0) | CM(0)

私がさわかみファンドをやめたワケ

先日の記事「さよなら、さわかみファンド」で、妻の反対でわがさわかみファンドに投資しないことが決まったという話をしました。
実際のところ、妻は、私が薦めるならさわかみファンドでもいいよと言ってくれたのですが、私自身、さわかみファンドに投資することに疑問が沸いてきてしまい、当面は投資を控えることにしました。

私が抱いた疑問は、次の2つです。
1 さわかみファンドは澤上篤人氏の投資哲学どおりに運用されているのか。
2.さわかみファンドはインデックス投信より有利なのか。

疑問1は、さわかみファンド自体に対する問題意識であり、疑問2は、さわかみファンドに限らずアクティブ投信に共通する問題意識です。私の問題意識はどんなものか、順を追って説明したいと想います。

疑問1 さわかみファンドは澤上篤人氏の投資哲学どおりに運用されているのか。
私の理解では、澤上氏の投資哲学は成長株のバイ・アンド・ホールドと理解しています。言ってみればバフェットの投資哲学に共通するところがあります。ところが、実際のポートフォリオは、「この企業に長期成長が期待できるの?」という銘柄が少なくありません。端的に言えば、わさかみファンドの実際の運用は、グレアム流の単なる割安株投資ではないかというのが率直な印象です。

もちろん、バフェットは裁定取引やジャンク債投資もしていますし、グレアム流の割安株投資も効果的な投資方法であることは立証されているので、さわかみファンドの投資方法自体に問題があるとは思っていません。
ただ、それなら正直にそう説明すればいいんじゃないか、というのが私の問題意識です。澤上氏の投資哲学に共感してさわかみファンドに投資している方も多いと思いますし、言っていることとやっていることに「ブレ」があるとしたらいただけません(澤上氏の投資哲学に対する理解が足りないだけかもしれませんが)。

この「ブレ」が当初から存在するのか、ファンドの資産規模の拡大によって生じてきたものなのかは分かりませんが、アクティブ投信の仕組みそのものや、さわかみファンドの資産規模を考えると、さわかみファンドが澤上氏の投資哲学に忠実でありつつ市場平均を超えるリターンを維持していくのは難しいんじゃないか、というのが最初の問題意識です。


疑問2 さわかみファンドはインデックス投信より有利なのか.。

主観的な評価を抜きにすると、さわかみファンドへの投資が合理的選択となるのは、さわかみファンドが将来にわたって(1)インデックス投信と(2)他のアクティブ投信の双方を上回るリターンを上げることが確実な場合です。

しかし。賢明な投資家であれば、ほとんどのアクティブ投信はインデックス投信に勝てないことを知っているはず。だから、もしさわかみファンドに投資するとしたら、(1)の難問をクリアしなくてはなりません。

まず第一に考えられる理屈は、さわかみファンドは投資コストが安いという点です。しかし、さわかみファンドは「アクティブ投信としては」投資コストが低いというだけです。例えばTOPIXのインデックス投信であるTSPの信託報酬は0.528%と、投資コストはさわかみファンドの1/2です。

次に考えられる理屈は、これまでのリターンがインデックスを大きく上回っているということです。実際、モーニングスターのサイトで調べたところ、さわかみファンドの過去5年間の年率リターンは約12.5%で、TOPIXの約8%を4%以上上回っています。

しかし、モーニングスターのサイトによると、同期間の年率リターンが最も高い日本株ファンドは「インベスコ ジャパン・エンタープライズ」の年率33.5%ですし、さわかみファンドと同じ「国内中型ブレンド」のカテゴリでは「ストラテジック・バリュー・オープン『愛称:真価論』」が年率16.0%というリターンを記録しています。
もし、過去のリターンが考慮要素となるなら、この2つのアクティブ投信ではなくさわかみファンドを選ぶ理由は何なのでしょうか。

最後に考えられる理屈は、澤上氏の投資哲学が素晴らしいということですが、さわかみファンドの実際の運用は澤上氏の投資哲学と「ブレ」があるのではないかというのは疑問1で述べたとおりです。

結局、私は上記の2つの疑問が解消できず、さわかみファンドが他のアクティブ投信と違うという合理的理由を見いだせなかったため、さわかみファンドへの投資をやめたワケです。
上記の2つの疑問、他の方はどのように整理しているのでしょうか。
いろいろな意見があると思いますが、コメントをいただけると嬉しいです。



[ 2006/10/05 01:12 ] 投資全般 ファンド | TB(2) | CM(20)

さよなら、さわかみファンド

私は、さわかみ投信の澤上篤人氏を尊敬していて、さわかみ投信に口座も開設しています。実際のところ、口座開設と一緒に定期積立も申し込んでおり、引落口座に指定したネット銀行が未対応ということで定期積立の申込書が返送されてきていなければ、既にさわかみ投信に投資していたはずです。
そんなわけで、先日の記事「国際分散ポートフォリオ(2)」でも、国内株式の投資対象としてさわかみファンドを念頭においていました。

ところが。
諸般の事情により、さわかみファンドには投資しないこととなりました。
その事情とは・・・・妻の反対です。
まずはその経緯を御覧ください。

====================================================
私:(「国際分散ポートフォリオ(2)」の内容をまとめた紙を妻に渡す)
  君に投資の経験を積んでもらうために、これを作ったから。
  これなら君にもできるはず。
  年末の資産配分さえ合っていれば、いつ、何にいくら投資するかは君に任せるよ。
妻:(紙を受け取る)
  確かに、これくらいなら私にもできそう。ちょっと読んでみるね。

(中略)

妻:国内株式のところだけ投資信託が2つ書いてあるのはどうして?
私:インデックスTSPはTOPIX連動型のインデックス投信。
  さわかみファンドはアクティブファンド。
  両方に投資してもいいし、どちらか好きな方を選んでもいいよ。
妻:他はみんなインデックス投信なのに、どうしてこれだけアクティブ投信なの?
私:さわかみファンドはアクティブ投信の中では格安だし、投資スタイルに共感できるから。
妻:でも、ここに書いてある信託報酬とかを比べると、さわかみファンドはTSPより随分高いよね。
私:うん。でも、さわかみファンドのこれまでの運用成績は、TOPIXを大きく上回っているんだよ。
妻:これまでの運用成績がいいと、将来も運用成績がいいの?
私:もちろん、必ずしもそうとは言えないんだけど・・
妻:この「ファンド」って、市場平均と同程度のリターンが目標なんでしょ。
夫:うん。
妻:さわかみファンドがTOPIXに負けないっていう保証はあるの?
私:・・・・それは保証できないなあ。
妻:じゃあ、TSPだけにしようかな。数が多いと管理が大変だし。
私:・・・・そうだね。
====================================================

結局、「さわかみファンドがTOPIXに負けない保証があるのか?」という問いに有効な反論ができず、以上のような結論となりました・・

確かに、市場平均と同程度のリターンを目指すなら、それ以上のリターンを追求してリスクを負うより、市場平均に「絶対負けない」TSPの方が合理的。それは分かっていたつもりですが、結果的にさわかみファンドを投資対象にしてしまったのは、澤上氏に対する思い入れのせいかな。
妻は澤上氏のことを知らない分、客観的に判断できたんだろうと思います。

今回の一件で、投資に与える心理の影響の大きさを改めて実感しました。
[ 2006/10/02 19:02 ] 投資全般 ファンド | TB(2) | CM(11)

インデックスファンドのすすめ

私は個別株に対する集中投資を基本スタンスとしていますが、インデックスファンドにも投資しています。また、株式投資の勉強をすればするほど、普通の人にとってはインデックスファンドが最良の投資対象だという思いを強くしています。そこで今回は、バリュー投資家の立場からインデックスファンドをお薦めしてみたいと思います。

まず、最近の金融理論では、株式市場は効率的であるという考え方が主流です。この考え方は、株式市場にはたくさんのプロが参加しており、株価に影響を与えるような情報はすべて株価に反映されるので、割安株を探したり将来の株価動向を予測したりするのは無意味というものであり、「効率的市場仮説」と呼ばれています。この考え方を支持する人は、インデックスファンドへの投資がもっとも合理的な選択肢となります。

他方で、株価には人間の心理が反映されるので、株式市場は非効率であるという考え方もあります。割安株投資や成長株投資は、現在の株価と内在的価値の乖離で利益を得ようとする投資方法なので、このような投資方法を用いる人は、当然、株式市場は非効率だと考えています。

それでは、株式市場は非効率だと考える人にはインデックスファンドは向かないのかというと、そうではありません。割安株投資や成長株投資の場合、企業の財務状況や経営状況、その企業を取り巻く競争環境や市場構造といった情報を集め、それを分析して企業の価値を適切に評価し、現在の株価と比較して投資対象を選定する必要があります。
しかし、人間心理が株式市場に与える影響を研究する「行動ファイナンス」では、人間の心理が反映されるので株式市場は非効率であるとしつつ、人間は自分の接した情報や過去の経験を過大評価しがちであるとされています。それはそのとおりで、必要な情報を手に入れることと、それを正しく分析することはまったく別の問題です。

つまり、仮に株式市場が非効率であるとしても、それを利用して誰でも利益が得られるわけではありません。バフェットの存在が示すように、市場の非効率を利用して利益を得ることは不可能ではありませんが、バフェットが希有な存在であることから分かるように、それは決して簡単なことではないのです。

ところが、インデックスファンドへの投資は、インデックスに連動するように設計されていますから、十分な調査も冷静な判断力も必要ありません。ただインデックスファンドに投資するだけで、市場平均に連動するパフォーマンスを得ることができます。
もちろん、インデックスファンドでは市場平均に勝つことはできませんが、市場平均に勝つほどのリターンを得るには、株式投資のために多くの時間を割く必要がありますし、多くの時間を割いたからと言って市場平均に勝てるとは限りません。
市場平均に勝つために多くの時間を割くのと、手間をかけずに市場平均に連動するパフォーマンスを得て時間を自由に使うのと、どちらが有意義でしょうか。前者の道を選んでいる私が言うのも変ですが、私は、ほとんどの人にとっては、後者の方が絶対に有意義だと思います。

ただ、一つだけ忘れないでほしいことがあります。それは、インデックスファンドは市場平均に連動するだけので、インデックスファンドで儲けるにはインデックス自体が値上がりする必要があります。逆に言えば、インデックス自体が値下がりしてしまえば損をするということです。インデックスファンドなら絶対に儲かるという保証があるわけではありません。
なので、例えばTOPIXのインデックスに投資するなら、日本の株式市場は今後成長が期待できるのか、相場が過熱して株価が高過ぎる状態にないかといったことは自分で考える必要があります。

ちなみに、ここまでインデックスファンドを薦める私がどうしてバリュー投資をしているのか疑問に思う方は、「投資が楽しくなってきました」を御覧ください。この記事に共感できるなら、個別株への投資にチャレンジしてみてもいいかもしれません。
また、私のインデックスファンドの投資状況は「国際分散ポートフォリオ(1)」「国際分散ポートフォリオ(2)」を御覧ください。
[ 2006/09/14 21:58 ] 投資全般 ファンド | TB(2) | CM(10)

投資信託の販売手数料と信託報酬

私の作った「ファンド」のポートフォリオを紹介した記事について、にじ@Rayさんから、販売手数料より信託報酬を重視した方がよいという指摘を受けました。

最初は、ドルコスト平均法の場合は定期的に購入する必要があるので販売手数料の方を重視すべきと考えていましたが、冷静に考えてみると、100万円を1回で投資した場合と100回に分けて投資した場合で販売手数料の合計は同じです(書いてみると当たり前ですけど)。どうやら、定期的に購入するから販売手数料の方が重要というのは、特に根拠のない心理的なものだったようです(^^;)

その上で、私が記事に書いたステート・ストリート外国株式インデックス(A)と、にじ@Rayさんのお薦めである中央三井外国株式インデックスを比較した場合、
A:販売手数料0%、信託報酬1%
B:販売手数料1%、信託報酬0.84%
Aの方が信託報酬が0.16%高いので、単利で計算しても、7年以上保有するならBの方がおトクになります。

ただ、私の場合、現在の私の「ファンド」には細かい調整ができないという割と大きな欠点があるので、将来的(3~5年以内)には、外国の証券会社に口座を開いて各国のインデックスファンドに直接投資することを予定しています。たぶん、そのときには外国株式インデックスと外国債券インデックスを解約して各国のインデックスにスイッチすることになるので、いまの私にとってはステート・ストリートの方がおトクということになります。

ちなみに、どうして最初から外国証券会社に講座を開かないかというと、最近は簿記と英語の勉強、四季報チェックでいっぱいいっぱいだからです・・(>_<)
私のメインは個別株投資なので、やっぱりそっちの勉強が優先。海外投資に本格的に取り組むのは、株式投資家として最低限必要な知識・スキルが自分に身に付いたと納得できてからでしょうねえ・・
[ 2006/09/02 10:31 ] 投資全般 ファンド | TB(1) | CM(0)






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